www.hayatodev.net

GİRİŞ

 

Bu çalışmanın amacı, bankaların uyguladıkları risk yönetimi tekniklerini geliştirmeleri konusundaki itici gücün ne olduğu, kurumların mevcut ve yakın gelecekte karşılaşılması olası yeni risklerin, risk yönetimi sorunlarının ve çözüm yollarının neler olabileceğini ortaya koymaktır.

 

Bankacılıkta karşılaşılan risklerin yakın gelecekte daha da artacağı konusunda genel bir fikir birliği oluşmuş durumdadır. Her nekadar bazı finansal risklerin büyük bankalarca, göreceli olarak küçük ölçekli bankalara göre daha iyi kontrol altında tutulduğu kanısı yaygınsa da doğruluğu hakkında yeterli araştırma yapılmamıştır. Örneğin iflas riskini ele alalım; gelişmiş ve nispeten büyük fonların yönetildiği Japon bankacılığının kurumsal yapısı incelendiğinde bankaların devlet garantisi altında olması nedeniyle iflas etme riskleri yok gibi görünmekteyse de genelde Avrupa ve Amerikan bankalarına göre rekabet güçleri daha zayıftır. Bu zayıflığın en büyük nedeni, Piyasa ile bankalar arasında mevcut organik bağın çok önemli boyutlarda olması dolayısıyla bu piyasalarda yaşanan hareketliliğin bankalar üzerinde doğrudan bir etkiye sahip olmasıdır.

 

Avrupa ve Amerikan bankalarının karşı karşıya oldukları batık kredi miktarlarındaki artış 1980’lerin sonuna doğru bankaları daha sağlıklı alanlara ve daha güçlü bir sermaye yapısına doğru yönelmeye zorlamıştır. BIS’in tavsiyelerine bağlı olarak sermayelerini ve iş hacimlerini uygun seviyelere yükseltmişlerdir. Dolayısıyla. artan bu sermayenin hangi alanlara kanalize edileceği konusunda banka yönetimlerini çeşitli bölüşüm sorunlarıyla karşı karşıya getirmiştir. Sözkonusu artan sermayeyi şirket satın almada mı. kaynaklarını daha az kapital desteği isteyen ürün ve servis alanlarına yöneltmede mi hisse senetlerini geri almada mı, yoksa hissedarlara dağıtmada mı kullanmalıdırlar soruları gündeme gelmiştir. Bu gelişmelere paralel olarak, yetersiz sermaye konusundaki hassasiyetin özellikle Japon bankalarında yakın gelecekte daha da artacağı beklenmektedir.

Son yıllarda finansal risk yöneticilerinin dikkatini çeken alanlardan en önemlisi piyasa riski olmakla birlikte, bir yandan kredi riski kültürü, diğer yandan piyasa riski kültürünü bir araya getirerek ticari bankacılık ve yatırım bankacılığının birleştirildiği ve sigortacılık faaliyetlerinin de bünyelerine katılarak universal bankacılık yapısına doğru gidildiği görülmektedir. Yasa koyucuların banka ve finansal yatırım alanındaki kuralların ve yasaların harmonize edilmesi konusundaki girişimleri, piyasa riski yönetimi metodları üzerine uygun bir ölçümleme yöntemi bulunması için başlatılan tartışmaların geliştirilmesine katkıda bulunmuştur.

 

Geleneksel olarak risk değerlemesi yapan uzmanların bugüne kadar kredi riski ve piyasa riski üzerine eğildikleri fakat diğer risk alanlarına gereken önemi vermedikleri görülmüştür. Ancak son zamanlarda bankaların dikkatlerini sermayenin kullanımı ile ilişkili riskler ve risk yönetimi metodları, büyük miktarlı ödeme transferleri ile ilişkili riskler, karşı taraftan kaynaklanan OTC (Over-the-Counter) alanındaki riskler, giderek artış gösteren kurumsal düzenlemelerden kaynaklanan riskler ve türev ürünlerinden kaynaklanan risklere yönlendirdikleri izlenmektedir.

 

Günümüz bankacılık sisteminde bankaların her geçen gün genişle yen ve çeşitlenen işlem hacimleri ve faaliyetleri sırasında karşılaştıkları risklerin gelecekte de artması beklenmekle birlikte yasa koyucular ve kurumların üzerinde mutabık kaldığı bir husus da bazı risklerin diğer risk çeşitlerine göre geçmiştekinden daha kolay kontrol edilebilir hale geldiğidir. Bu bölümde banka faaliyetlerinde çok önemli bir yeri olan bazı riskler ve risk artışı yaratacak olası faaliyet alanları ele alınacaktır.

 

 

Geleceğin bugünden kesin olarak bilinememesi nedeniyle gelecekle ilgili tüm kararlarda, kararın istenilen sonucu vermemesi tehlikesi vardır. Bir finansal varlık yatırımcısının, yapacağı yatırımdan beklediği bir verim vardır. Fakat beklenen verimin sağlanıp sağlanamayacağını yatırımı yapmadan bilmek imkansızdır. Yatırımcı, yapacağı her yatırımın taşıdığı bu tehlikeye karşı, kendisini kısmen veya tamamen korumaya çalışır. Bu koruma yatırım araçları arasında herhangi bir verim seviyesinde  en az tehlike taşıyanı seçme şeklinde  veya  herhangi bir  tehlike seviyesinde  yatırımının daha büyük verim sağlamasını talep etme şeklinde olabilir. Gerek daha az tehlike taşıyan yatırım araçlarını seçmek, gerekse yüksek tehlike taşıyan yatırımdan daha yüksek verim  talep edebilmek için tehlikenin büyüklüğünü ölçmek gerekir. Bu yazının amacı, risk olarak adlandırılan bu tehlikenin türleri hakkında bilgi vermek ve riski ölçme yöntemlerini incelemek  olacaktır.

 

1.      RİSK

 

            Riskin sözlük anlamı, gelecekte beklenmeyen bir durumun ortaya çıkma olasılığı, yaralanma, incinme ve zarara uğrama şansı[1] ya da arzu edilmeyen bir olay veya etkisinin ortaya çıkma olasılığıdır[2]. Finansal açıdan risk ise, beklenen getirinin gerçekleşen getiriden sapma olasılığıdır[3]. Yani, yatırımcının yapmış olduğu yatırımdan sağlayacağı verimin, beklenen verimin altına düşme veya üstüne çıkma olasılığı söz konusudur. Bu olasılık, yatırımcı açısından yapmış olduğu yatırımın riskini oluşturur[4]. Örneğin, bir menkul kıymetin gerçekleşen getirisi, beklenen, tahmin edilen getiriden ne kadar büyük farklılık veya sapma gösteriyorsa, söz konusu menkul kıymetin riskinin o kadar fazla olduğu söylenebilir[5].

 

            Bilindiği gibi, risk ve getiri yatırım kararını belirleyen iki önemli faktördür. Bu nedenle, yatırımcılar,  yapacakları yatırımlarla ilgili olarak beklenen getiriler kadar risk üzerinde de durmak zorundadırlar. Portföy yönetiminin teorik temelini oluşturan varsayımlardan birisi, risk ve getiri arasındaki doğrusal ilişkidir. Başka bir deyişle portföy getirisi arttıkça riskin de artacağı varsayımıdır. İkinci temel varsayım ise, yatırımın vadesi uzadıkça riskin de artacağıdır[6].  Risk kavramı ile, yapılan yatırımların getirilerinin tam olarak bilinmediği, buna karşılık söz konusu yatırımlarla ilgili alternatif getirilerin ve bu getirilerin olasılık dağılımlarının bilindiği varsayılmaktadır. Buna objektif olasılık dağılımı denmektedir[7]. Kısaca, yatırımcılar, risk varsayımı altında sonuçların gerçekleşme olasılıklarını tahmin edebilmektedirler. Örneğin yazı-tura riskli bir olaydır. Ancak yazı-tura olayında sonuç yazı ve tura olmak üzere oldukça kolay tahmin edilebilir. Yapılacak çalışmalarla, bir yatırımın riskini ölçmek mümkündür. Portföy yönetiminde risk ölçüsü, standart sapma ve varyanstır[8].

 

2.      YATIRIMLARLA İLGİLİ RİSKLER VE TOPLAM RİSKİN KAYNAKLARI

 

            Portföy yönetiminin en önemli fonksiyonlarından biri, risk ve getiri arasında ilişki kurmaktır. Bilindiği gibi, herhangi bir menkul kıymete yatırım yaparken göz önünde tutulacak en önemli unsur, söz konusu menkul kıymete ait risk ve getiri arasındaki ilişkidir. Çünkü, yatırım araçlarının seçimi, büyük bir ölçüde bu iki unsurun karşılaştırılmasını ve bunlar arasında uygun bir değişimin saptanmasını gerektirir. Genellikle yatırımcılar, getiri oranı hakkında oldukça fazla bilgi sahibi oldukları halde, risk kavramı hakkında yeterli bir bilgiye sahip değildirler. Bu nedenle, risk türleri ve toplam riskin kaynaklarının neler olduğunun açıklanması, bilinçli yatırım kararlarının alınması yönünden çok büyük önem taşımaktadır[9].

 

            Geleneksel yatırım analizi, ortaya çıkış nedenlerine ve etkilerine bağlı olarak, farklı nitelikte risk çeşitleri ve farklı risk grupları üzerinde durmaktadır. Portföy teorisinde yatırımcının riski kontrol altına alabilme veya sınırlayabilme olanağının olup olmamasına göre toplam risk, sistematik ve sistematik olmayan risk olarak iki bileşenden oluşur.

 

            Portföy teorisinde çeşitlendirme ile portföy riski arasında bir ilişki olduğu varsayılır. Çeşitlendirmede amaç, riski azaltabilmektir. Çeşitlendirme ile portföy riskinin azalıp azalmadığını bir şekil ile açıklamak mümkündür.

            Şekil.1’de görüldüğü gibi sistematik risk, yatay eksene paralel bir doğru ile gösterilmiştir. Bunun anlamı, portföy ne kadar çeşitlendirilirse çeşitlendirilsin, bu risk aynı düzeyde kalacaktır[10]. Ancak sistematik risk, her zaman sabit değildir. Oluşturulan bazı portföyler için, söz konusu risk düzeyi, daha aşağı veya daha yüksek bir seviyede oluşabilir. Her portföy için mutlaka bir sistematik risk söz konusudur. Ancak portföyün çeşidine göre bunun seviyesi değişebilmektedir. Örneğin uluslararası sermaye piyasalarından oluşan bir portföyle, tek bir ülkedeki menkul kıymetlerden oluşturulan portföyün sistematik riski aynı seviyede değildir. Sistematik olmayan riski, iyi bir çeşitlendirme ile düşürmek mümkündür. Çok iyi çeşitlendirilmiş bir portföyde sistematik olmayan risk, sistematik risk seviyesine kadar düşürülebilir.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Şekil.1. Risk bileşenleri

 

 

            Şekil.2’de yukarıda bahsedilen konuyu New York Menkul Kıymetler Borsası verileri kullanılarak yapılmış bir çalışma[11] daha iyi açıklamaktadır. Grafiğin yatay ekseninde New York Menkul Kıymetler Borsasında  işlem gören hisse senetleri arasından tesadüfi olarak seçilmiş hisse senetlerinin oluşturduğu çeşitli portföyler yer almaktadır.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Şekil.2. Portföy büyüklüğünün portföy riskine etkisi

 

 

M

       Portföyleri oluşturan hisse senetleri sayısı 1 den 1500+ ya doğru 10 ar 10 ar artmaktadır. 1500+ borsada işlem gören tüm hisse senetlerini kapsayan “Pazar portföyü”dür. Dikey eksen üzerinde ise her portföyün standart sapması gösterilmektedir. Bir hisse senedinden oluşan portföyün riski en yüksek, Pazar portföyünün riski en düşüktür. (Sırasıyla %28 ve %15.1). Pazar portföyünde sistematik olmayan risk ortadan kalkmıştır ve %15.1 oranı sistematik riski temsil etmektedir. Sistematik risk bütün portföyler için aynı ve sabittir. Bu nedenle grafikte yatay eksene paralel bir kesik çizgi olarak gösterilmiştir. Bir hisse senedinin oluşturduğu portföyün toplam riskini gösteren standart sapma, portföylerin hisse senetleri sayısı arttıkça aşağıya çekilmekte, grafiğin sağında  (  ) e yaklaşmaktadır. Standart sapmaların oluşturduğu eğri, portföylerin toplam risk eğrisidir. Yatay eksen üzerindeki herhangi bir noktadan (A) çıkılacak dikey çizginin risk eğrisini kestiği (B) noktası dikey eksen üzerinde portföyün toplam riskini vermektedir. Çizginin AC bölümü “Pazar dalgalanmalarına duyarlı kaçınılamayan riski”, CB bölümü ise “şirkete özgü, kaçınılabilir riski” göstermektedir. Grafikten açıkça görüldüğü gibi, portföyü oluşturan hisse senedi sayısı arttıkça portföyün riski azalmakta, pazar portföyünde sistematik olmayan risk ortadan kalkmaktadır.

 

       Sistematik  ve sistematik olmayan risk türleri karşılıklı olarak birbirlerini etkiler. Bu etkiler bazen ters yönde olarak birbirlerini dengeledikleri halde bazen de aynı yönde birbirlerini destekleyerek, hisse senetleri fiyatlarında şiddetli dalgalanmalara neden olurlar.

 

       Toplam riskin ne oranda sistematik  ne oranda sistematik olmayan riskten kaynaklandığı araştırmalara  konu olmuştur. Bu alanda yapılan araştırmalar, sistematik olmayan riskin, sistematik riske oranla daha büyük pay taşıdığını ortaya koymuştur.

 

       Profesyonel olmayan bir yatırımcının borsada işlem gören hisse senetleri arasından tesadüfi olarak yaptığı seçim sonucu oluşan portföy basit bir portföydür ve riskin aşağı çekilmesinde oldukça etkili olabilmektedir. Yatırım riskini azaltmak amacıyla çeşitli sektörlerde faaliyet gösteren şirketlerin hisse senetleri ve diğer tür yatırım araçları portföye dahil edilerek bir çeşitlendirmeye gidilebilir. Bu tür portföyün oluşturulması profesyonel bilgi ve beceri gerektirir. Yapılmış araştırmalar bu şekilde oluşturulan portföyün tesadüfi seçimle oluşturulan portföyden daha iyi sonuç verdiğini göstermemektedir[12].

 

2.1.   SİSTEMATİK RİSKİN KAYNAKLARI   

 

            Sistematik riskin kaynakları sosyal, ekonomik ve politik çevredeki değişmelerdir. Söz konusu değişmeler, menkul kıymet pazarlarını etkilemektedir[13]. Kuşkusuz bu etki, menkul kıymetler arasında farklılıklar gösterir. Genelde, temel endüstriyel maddeler üreten işletmelerde ve dolayısıyla söz konusu işletmelerin hisse senetleri üzerinde, sistematik riskin daha yüksek olduğu gözlenmiştir. Daha önce de belirtildiği gibi sistematik risk, portföyün çeşitlendirilmesi ile giderilemeyen risk olarak da tanımlanabilir[14].

 

            Başka bir deyişle, sistematik risk, piyasada işlem gören tüm menkul kıymetlerin fiyatlarını aynı anda etkileyen faktörlerin neden olduğu risktir. Beklenen getirinin sistematik değişkenliği, hemen hemen tüm menkul kıymetler için değişken derecelerde mevcuttur. Çünkü, menkul kıymetlerin fiyatlarının çoğu, sistematik bir biçimde aynı yönde hareket eder ve sistematik risk kaynakları menkul kıymetlerin piyasa fiyatlarında düşüşe neden olur.

 

            Yatırımcılar açısından sistematik riskin kontrol olanağı yoktur. Bu nedenle, portföy yönetiminde tek belirsizlik kaynağının sistematik risk olduğu ifade edilebilir.

Sistematik riskin başlıca kaynakları şunlardır:

 

1.    Satın alma gücü riski

2.    Faiz oranı riski

3.    Piyasa riski

4.    Politik risk

5.    Kur riski

 

 

2.1.1.      Satın Alma Gücü Riski

 

            Satın alma gücü riski, enflasyon riski olarak da ifade edilebilir. Enflasyonun sözlük anlamı, paranın değerinin ani, hızlı bir şekilde düşmesi, fiyatlar genel seviyesinin yükselmesi, dolayısıyla dolaşımdaki para miktarının artmasıdır[15]. Satın alma gücü riski, fiyat düzeylerindeki değişmeler nedeniyle satın alma gücündeki potansiyel kayıplar olarak da tanımlanabilir[16]. Bu durumda, bir yatırım, paranın satın alma gücündeki azalmaya bağlı olarak verim değişkenliği olasılığı ile karşı karşıyadır. Enflasyon etkisinden arındırılmış gerçek verim şu formül kullanılarak hesaplanır:

                       

      

                                              1 +  r                                                                                   

                          r     =                             -   1

    1 +          P / P                    

 

Burada;

0

r           = Reel satın alma gücünü,

r           = Faiz gelirini,

     P / P = Enflasyon oranını göstermektedir.

                               

           

            Enflasyon hakkında yatırımcıların bekleyişlerinin borçlanma ve sahipliği temsil eden finansal varlıklar üzerinde değişik yönde etkide bulunacağı söylenebilir. Borçlanmayı temsil eden finansal varlıklar sabit getirili oldukları için, enflasyon en çok onların getirileri ve verimleri üzerinde olumsuz etkide bulunur. Sahipliği temsil eden hisse senetleri ise, enflasyonist karlar nedeni ile daha fazla parasal gelir elde etme ve böylece enflasyonun etkisini azaltma olanağını verebilmektedir.

 

            Genel fiyat düzeyindeki yükselme menkul kıymetlerin fiyatlarını farklı derecede etkilemektedir. Bu nedenle enflasyonun tahvil ve hisse senetlerine olan etkisini ayrı ayrı incelemekte yarar vardır.

 

            Tahviller ve Enflasyon Riski: Bir tahvilin kalitesi, yatırımcıyı enflasyona karşı koruma kabiliyeti ile ölçülür. Yapılan araştırmalar, sabit getiri sağlayan menkul kıymetlerin fiyatlarında enflasyonun etkisinin daha şiddetli olduğunu göstermektedir[17]. 

 

           Satın alma gücündeki azalma, tahvillerin verimini azaltmaktadır. Bu nedenle, enflasyon oranı iyi tahmin edilemez ve gelişmenin yönü saptanamazsa,  tahvillerin reel  değeri ve geliri, gerçeğe yakın olarak saptanamayacaktır. Böylece, tahvile yatırım yapan tasarruf sahipleri, satın alma riskiyle karşılaşacaklardır[18].

 

            Hisse Senetleri ve Enflasyon Riski: Hisse senetlerinin enflasyondan tahvillere göre daha az etkilendiği söylenebilir. Hisse senetlerinin enflasyona karşı dayanıklı olduğu fikrini ileri sürenler, enflasyonla birlikte, işletmenin varlıklarının değeri ile satış ve karının artacağını düşünmektedirler. Bunun sonucu olarak da dağıtılan kar payları ve hisse senedinin fiyatı yükselecek, yatırımcı enflasyondan zarar görmeyerek karlı çıkabilecektir.

 

            Diğer bir görüş ise, satışın artmasının direkt olarak hisse senedi fiyatlarına yansımayacağını , çünkü işletmenin enflasyonla birlikte maliyetlerinin de artacağını öne sürmektedir. Bundan dolayı hisse senetlerinin enflasyona dayanıklı olmadığı ifade edilmektedir. Fakat, hisse senetlerinin enflasyondan en az etkilenen finansal varlıklar olduğu değerlendirilmektedir[19].

 

2.1.2.      Faiz Oranı Riski

 

            Faiz oranı riski, piyasa faiz oranının yükselme veya düşme olasılığını ifade eden bir kavramdır. Piyasa faiz oranında meydana gelen değişmeler, belirli faiz getirisine sahip menkul kıymetlerin piyasa fiyatlarında ve dolayısıyla verimlerinde değişmelerin meydana gelmesine yol açmaktadır. Faiz oranı riski, sabit faizle borçlanmayı mümkün kılan menkul kıymetler için esas olan bir risk türüdür. Sabit getirili menkul kıymetlere yatırım yapan yatırımcı, piyasa faiz oranının yükselmesi durumunda bundan zarar görür[20]. Faiz oranı riski, faiz oranının en düşük olduğu zaman en az, en yüksek olduğu zaman ise en fazladır.

 

            Faiz oranı riski iki yönlü ele alınabilir. Bir taraftan faiz oranındaki değişmeler menkul kıymetlerin fiyatını etkilerken, öte yandan, faiz oranındaki yükselme yatırımcı için kaybedilmiş bir fırsat olarak ortaya çıkmaktadır. Çünkü, faiz oranındaki yükselme menkul kıymetin fiyatının düşmesi demektir. Bu nedenle, yatırımcı için enflasyon riskinde olduğu gibi zarar söz konusu olmaktadır. Sabit getirili menkul kıymetlerin vadesi, faiz oranları değiştiğinde fiyat üzerinde önemli bir etkiye sahiptir. Çünkü, menkul kıymetlerin fiyatı ile piyasadaki faiz oranları arasında ters yönlü bir ilişki bulunmaktadır. Buna göre, faiz oranlarındaki yükselme, fiyatların düşüşünü, faiz oranlarındaki düşüş ise, menkul kıymetlerin fiyatlarının yükselişini ifade eder.

 

            Unutulmaması gereken konulardan birisi, piyasa faiz oranı ile enflasyon arasında sıkı bir ilişkinin varlığıdır. Piyasa faiz oranının fazla bir değişkenlik göstermemesi için, enflasyon oranının kabul edilebilir bir seviyede olması gerekir. Çünkü enflasyonist ortamlarda faizler anlamını yitirmektedir[21]. Faiz oranı riskinden korunmak için, kısa vadeli tahvillere yatırım yapılabilir, kısa vadeli tahvillere yatırım yapan yatırımcılar, tekrar kısa vadeli yatırımlara girişirlerse, bu riskten kurtulma olasılıkları azalır. Eğer yatırımcılar, gelecekteki faiz oranlarında önemli değişiklikler bekliyorlarsa, hisse senetlerine yatırım yaparak söz konusu risklerini azaltabilirler.

 

            2.1.3    Piyasa Riski

 

            Sermaye piyasasında, zaman zaman belirli bir neden veya nedenlere bağlanabilen, bazen de hiçbir geçerli nedeni olmadan, finansal varlıkların pazar fiyatlarında büyük düşüşler olabilir. İşte, böyle bir fiyat düşüşünün yatırımcının verimi üzerindeki olumsuz etkisi piyasa riskini oluşturur[22].

 

            Piyasa riskinden  kaynaklanan fiyat değişmeleri, şirketin denetimi dışındadır. Beklenilmeyen bir savaşın başlaması veya bitmesi, seçim yılı olması, politik faaliyetlerin artması, piyasada spekülatif faaliyetlerin artması gibi faktörler, piyasayı etkileyen psikolojik faktörlerdir[23]. Yatırımcıların gelecek hakkındaki bekleyişlerinin karamsar ya da iyimser olmasını etkileyen bir çok neden, piyasa riskinin etkinliğini arttırıcı ya da azaltıcı rol oynayabilir[24].

 

            Piyasa riski, yüksek kaliteli finansal varlıklardan ziyade düşük kaliteli finansal varlıklar üzerinde daha fazla hissedilir. Aktif olmayan pazarlarda, aktif pazarlara kıyasla daha yüksek piyasa riski söz konusudur. Piyasa riski, hisse senetlerini tahvillerden daha fazla etkiler. Çünkü, tahvil ve bunlar gibi borçlanma senetlerinin gerçek değerleri, hisse senetlerinin değerlerinden daha hassas tahmin edilebilir. Bu özellik, tahvil piyasa fiyatının, bir hisse senedi fiyatına göre piyasa riski nedeni ile daha az dalgalanmasına neden olur. Yatırımcının çeşitlendirme yoluna giderek piyasa riskini azaltması veya ortadan kaldırması oldukça uzak bir ihtimaldir. Çünkü, piyasa riskinin ortaya çıkmasıyla birlikte, tüm menkul kıymetler aynı yönde hareket etmektedirler. Ancak, kendisini piyasa riskine karşı korumak isteyen yatırımcı, satın almayı düşündüğü hisse senedinin fiyatının piyasada meydana gelen değişkenliklere karşı olan duyarlılığını hesaplamalıdır.

 

            2.1.4.   Politik Risk

 

            Dünyada meydana gelen siyasi ve ekonomik krizler, savaşlar yatırımcıların davranışları üzerinde oldukça etkilidir. Politik riskin bir başka boyutu da, uluslararası ticaretin hacmi ile ilgilidir. Koruma girişimleri, kotalar, döviz kurundaki dalgalanmalar veya yabancı sermaye yatırımları, bu riskin unsurlarını oluşturmaktadır.

           

            Politik risk, politik koşullardaki değişmelerin menkul kıymetlerin getirilerinde meydana getireceği değişiklikleri tanımlamakta kullanılan bir risk türüdür. Politik risk, ulusal ve uluslararası siyasi gelişmelerin bir yansıması olarak ortaya çıkabilir[25].

 

 

 

 

            2.1.5.   Kur Riski

 

            Kur riski, yabancı para cinsinden yapılan yatırımlarda paraların değerinin değişmesi durumunda ortaya çıkan bir risktir. Kurlardaki değişiklikle, değişik ülkelerdeki faizler arsında sıkı bir ilişki bulunmaktadır. Kurlardaki değişkenliğe paralel olarak, yabancı ülkelerde yapılan  yatırımların karlılıkları da değişebilecektir.

 

            Kur riskinden korunabilmek için, yatırımcıların oluşturacakları uluslararası portföylerin de farklı ülkelere ait menkul kıymetlere yer vermeleri, kur riskini azaltıcı bir rol oynayabilir.

 

 

2.2.   SİSTEMATİK OLMAYAN RİSKİN KAYNAKLARI

 

            Toplam riskin diğer bir bölümü olan sistematik olmayan risk, bir şirket veya sektöre özgü olan risktir. İşçi grevi, yönetim hataları, keşifler, reklam kampanyaları, tüketici tercihlerindeki değişmeler, şirket gelirinde sistematik olmayan değişmelere yol açabilir. Sistematik olmayan faktörler, diğer endüstriler ve genel olarak menkul kıymetler piyasasını etkileyen faktörlerden bağımsızdır[26].

 

            Sistematik olmayan risk, çok iyi çeşitlendirilmiş bir portföyle ortadan kaldırılabilecek bir risk türüdür[27]. Sistematik riskin kontrol edilmesi imkansızken, sistematik olmayan riskin kaynaklarında yapılan değişmelerle ve yönlendirmelerle azaltılması veya yok edilmesi mümkündür.

 

 

 

Sistematik olmayan riskin kaynakları şunlardır:

 

1.    Finansal risk

2.    İş ve endüstri riski

3.    Yönetim riski

 

2.2.1.      Finansal Risk

 

            Finansal risk, işletmenin borç ödeme yeterliliğinin azalmasıdır. Buradaki risk, firmanın faaliyetlerini öz kaynaklarla veya yabancı kaynaklarla finanse etmesine bağlı olarak ortaya çıkar. Finansal risk, firma gelirlerinin borçlanma sonucu sürekliliğini kaybetmesi ve başta ekonomik olmak üzere, çevresel koşullarda özel ya da genel bir değişikliğe ayak uyduramayarak, faiz ve kar payı ödemelerini gerçekleştirecek gelir düzeyinin altına düşmesi tehlikesidir[28]. Finansal risk, finansal kaldıraç derecesi ile belirlenir[29]. Hisse senedi ile tahvil karşılaştırıldığında hisse senedinin finansal riskinin daha yüksek olduğu görülecektir. Çünkü, işletmenin durumu ne olursa olsun, tahvil sahiplerine olan faiz borcu öncelikle ödenir. Finansal risk, endüstrideki değişik firmaların menkul kıymetlerinden oluşturulacak çok iyi bir portföyle azaltılabilir veya ortadan kaldırılabilir[30].

 

2.2.2.      İş ve Endüstri Riski

 

            Bazen bir veya birkaç iş kolunda faaliyet gösteren firmaların, karlarında meydana gelen değişmeler, bu firmalara ait hisse senedi fiyatlarında belirgin dalgalanmalara neden olmaktadır. Söz konusu hisse senetlerine yatırım yapan yatırımcı, sermaye ya da gelir kaybına uğramaktadır[31]. Endüstride meydana gelmesi beklenen değişmeler, yalnızca o endüstri içindeki işletmeleri etkilemekte, endüstri dışındaki işletmeleri etkilememektedir. Endüstride meydana gelmesi beklenen değişmeler, ekonomik koşullarda meydana gelen değişmelerle, yasalarda ve tutumlardaki değişmelerden kaynaklanmaktadır.Endüstri koşullarında meydana gelebilecek değişmeler dikkate alınıp, işletmenin gelir ve giderlerinin ne yönde etkilenebileceğini tahmin etmek gerekir.

 

            Sistematik olmayan risk türlerinden olan iş ve endüstri riskini de iyi bir çeşitlendirme yardımıyla kontrol etmek mümkündür.

 

2.2.3.      Yönetim Riski

 

            Yönetim riski, işletmelerin iyi veya kötü yönetilmelerine göre ortaya çıkan bir risk türüdür.

 

            İşletmelerin başarıları büyük ölçüde yönetici kadroların yeteneklerine bağlıdır. Yapılan araştırmalar, işletmelerin başarısızlıklarının yönetim hatalarından kaynaklandıklarını ortaya koymuştur. Yönetim hataları sonucu, işletmelerin satışları ve karı azalabileceği gibi riski de artabilir. Bu gelişmeler kuşkusuz hisse senetleri fiyatlarında düşüşe yol açar[32]. Bundan dolayı, sermaye piyasasının geliştiği ülkelerde, işletmelerin başına başarılı yöneticilerin getirilmesi ile birlikte, işletmelerin hisse senetlerinin fiyatlarının arttığı görülmüştür. Yönetim riski, hisse senedi sahiplerini tahvil sahiplerine göre daha fazla etkileyen bir risktir. Bu nedenle hisse senedine yatırım yapan kişiler veya kurumlar, yatırım yapacakları işletmenin yöneticilerinin kalitesine büyük önem verirler[33]. Yönetim riskini de çok iyi çeşitlendirilmiş portföy yardımıyla ortadan kaldırmak mümkündür.

 

3.      YATIRIMLARIN DEĞERLENDİRİLMESİ; RİSK VE GETİRİ

 

            Yatırımlar ilerideki dönemlerde elde edilecek getiri bekleyişiyle  bugünden elden çıkarılan paralar olarak tanımlanabilir. Ancak, ileriki dönemlerde elde edilmesi beklenen kazançlar çoğu zaman belirsizlik altındadır. Çünkü gelecek belirsizdir. Bu nedenlerle, yatırımlar değerlendirilirken getiriler kadar bu getirilerle ilgili olan risk de incelenir.

 

            Yukarıda bahsedilen risk ve getiri ilişkisi, bireyler için de geçerlidir. Bireyler yatırımlarıyla, ilerdeki dönemlerde gelir yaratarak, tatmin düzeylerini yükseltmeye çalışırlar. Yatırımların getirisi  önceden bilinemeyeceğinden, bireysel yatırımların da riski vardır. 

 

            3.1. RİSK VE KAZANÇ

 

            Yatırımcı için yatırımın değeri, yatırımın beklenen kazancı ile riskine bağlıdır.  Matematiksel bir anlatımla yatırımın değeri, beklenen kazanç ve riskin fonksiyonudur.

 

                        D = f ( B , R )

 

Burada;

D  =       yatırımın değeri  

B  =  beklenen kazanç            

R  =  risk,           

 

olarak kullanılmıştır.

 

            Yatırımların değerini bu şekilde tanımladıktan sonra beklenen kazanç ve riskin ölçüsünü bulmak ve fonksiyonun şeklini tanımlamak gerekmektedir. Çok sayıda kuramsal sonuca varmak için fonksiyonun şeklini tanımlamak gerekmemekte, beklenen kazanç ve riskin ölçülerinin tanımlanması yeterli olmaktadır. Ölçülerin tanımlanmasında ise yaygın olarak istatistiksel kavramlar kullanılmaktadır.

 

            Finansal yatırımların değerlendirilmesinde kazanç beklenen değerle, risk ise varyansla (veya varyansın kare kökü olan standart sapmayla) ölçülmektedir.

 

            Bilindiği gibi belirsizlik ortamında beklenen değer, sonuçların ortalama değerini ölçmeye yarayan bir ölçüdür. Ortalama bulmada beklenen değer ölçüsünün yaygın kullanılmasının nedeni, bu ölçünün yaygınlığı ve aritmetik işlemlere yatkınlığıdır.

 

            Yine bilindiği gibi, varyans veya standart sapma, sonuçların dağılımını ölçen bir ölçüdür. Belirsizlik ortamında sonuçların dağılımı beklenen değerden sapmalar yardımıyla ölçülebilir.

 

            3.2. OLASILIK DAĞILIMI

 

            Bir olayın olasılığı, o olayın ortaya çıkma şansı olarak tanımlanabilir. Yatırımdan beklenen getirilerin ne kadar olacağını önceden tam olarak tespit etmek güçtür. Ancak, getirilerin olasılık dağılımlarını oluşturmak mümkündür[34]. Olasılık dağılımı ise bütün muhtemel olaylar ve sonuçları ile bu olayların olasılıklarının belirlenip ortaya konmasıdır. Olasılık dağılımlarının objektif veya sübjektif yapılması söz konusu olabilir. Objektif olasılık dağılımı, geçmiş verilere dayanılarak yapılır. Sübjektif olasılık dağılımı ise, kişinin bekleyişleri ve tahminleri doğrultusunda düzenlenir. Örneğin, bir hava tahmincisi “bugün güneşli olma olasılığı % 40, kapalı olma olasılığı ise % 60 diyebilir.  Hava tahmincimiz için  olasılık dağılımını aşağıdaki gibi gösterebiliriz:

 

 

Sonuç ( 1 )	Olasılık ( 2 )
Güneşli Kapalı	0.4=% 40 0.6=% 60 1.0=%100

 

            Muhtemel sonuçlar birinci sütunda, bu sonuçlara ait olasılıklar ise ikinci sütunda gösterilmiştir. Burada olasılıkların toplamının 1.0 e veya % 100 e eşit olduğuna dikkat edin.

 

            Olasılık dağılımının başka bir örneği olarak, A Hisse Senedi veya B Hisse Senedine yaptığınız 10 Milyar TLlik yatırımın muhtemel getiri oranını göz önüne alın.

 

 

 

1.    A Hisse Senedi

 

Ekonominin durumu	Bu durumun ortaya çıkma olasılığı	Bu durum altında oluşacak getiri oranı
İyi Normal Kötü	0.3 0.4 0.3 1.0	% 100  %   15                 - %   70

2.    B Hisse Senedi

 

Ekonominin durumu	Bu durumun ortaya çıkma olasılığı	Bu durum altında oluşacak getiri oranı
İyi Normal Kötü	0.3 0.4 0.3 1.0	%  20 %  15 %  10

 

 

            Burada, her iki hisse senedin yüksek kar sağladığı, yüksek kar payı dağıttığı iyi ekonomik durumun olasılığının % 30, ortalama getirilerin beklendiği normal ekonomik durumun olasılığının % 40 ve düşük kazanç ve kar payı ve hatta sermaye kaybına neden olabilecek kötü ekonomik durumun olasılığının % 30 olduğunu görüyoruz. Böyle olmakla beraber A Hisse Senedinin getiri oranı, B Hisse Senedininkinden daha fazla dağılım göstermektedir. Burada B Hisse Senedinin hiç kaybetme olasılığı yokken A Hisse Senedinin hiç de küçümsenmeyecek  %70’lik bir kayıp olasılığı, yani 10 Milyar TL den 3 Milyar TL ye düşme olasılığı vardır.

 

 

 

            3.3. BEKLENEN GETİRİ

            Menkul kıymetlere yatırım yapan yatırımcılar, menkul kıymetin türüne göre kazanç beklemektedir. Söz konusu kazanç, faiz geliri, kar payı ve menkul kıymetlerin fiyatındaki artışın neden olacağı değerlerdir. Genellikle yatırımcılar, getirisi ve fiyatı istikrarlı olan menkul kıymetlere yatırım yaparak risklerini minimize etmek isterler[35]. Bilindiği gibi menkul kıymetlerin getirisi, ekonominin, endüstrinin ve işletmenin durumundaki değişmelerle yakından ilgilidir. Ayrıca, yatırımlardan beklenen getiri oranları menkul kıymetin türüne göre de değişmektedir. Örneğin, devlet tahvili ve özel sektör tahvillerinden beklenen getiriler farklıdır. Devlet tahvilleri, riski en az menkul kıymet kabul edildiğinden, beklenen getiri risksiz faiz oranı olarak kabul edilir.

 

            Bu getiriye risksiz faiz oranı denilmesinin nedeni, sağladığı getirilerin kesin olmasındandır. Çünkü, tahvilin anapara ve faiz ödemeleri devletin garantisi altındadır. Yatırımcı, devlet var olduğu ve hazine iflas etmediği sürece beklediği getiriyi elde edecektir.

 

            Yatırımcılar, devlet tahvili veya hazine bonosu dışındaki yapacakları yatırımlardan, risksiz faiz oranının üzerinde bir getiri beklerler. Çünkü, diğer yatırımların geri dönmeme veya ödenmeme riski vardır. Bu nedenle, beklenen getiri, risksiz faiz oranı ve bir risk priminden meydana gelir. Kısaca belirtmek gerekirse, yatırımcıların elde etmek istedikleri getiri, riskin büyüklüğüne bağlı olarak belirlenmektedir.

 

            Beklenen getiri, belli bir dönem getirileri ile bu getirilerin gerçekleşme olasılıklarının çarpımının toplamıdır[36]. Başka bir deyişle, beklenen getiri, risk veya belirsizlik ortamında beklenen değer sonuçlarının ortalama değerini ölçmeye yarayan bir ölçüttür.

            Her sonucu oluşma olasılığı ile çarpar ve sonuçların toplamını alırsak, sonuçların ağırlıklı ortalamasını almış oluruz. Ağırlıklar olasılıklardır ve ağırlıklı ortalama ise beklenen değer olarak tanımlanır. Önceki örneğimize dönecek olursak, A Hisse Senedinin getiri oranının beklenen değeri aşağıdaki tabloda da görüldüğü gibi % 15 tir.

 

 

Ekonominin durumu (1)	Bu durumun ortaya çıkma olasılığı (2)	Bu durum altında oluşacak getiri oranı (3)	( 2 ) X ( 3 ) (4)
İyi Normal Kötü	0.3 0.4 0.3 1.0	% 100               %  15 Beklenen değer =               - %  70	%  30   %    6            - %  21   %  15

 

Beklenen değer aynı zamanda aşağıdaki şekilde de formülize edilebilir;

 

N

                       

i

i = 1

i j

( r j )

                                 Beklenen değer   =      E        =   P  r

 

Burada,          

( r j )

E         =  muhtemel sonuçların ağırlıklı ortalaması ( beklenen değer )

( i j )

r           =  j’ nin i’nci muhtemel sonucu

( i )

P          =  i’nci sonucun olasılığı

N         =  muhtemel sonuç sayısıdır.

A Hisse Senedine ait verileri kullanarak beklenen getiri oranını hesaplayabiliriz;

 

1

2

3 A

3

2 A

( r A )

                        E         = P  (r    ) + P  ( r    ) + P  ( r    )

1 A

                                    

                                   = 0.3 ( % 100 ) + 0.4 ( % 15 ) + 0.3 ( - % 70 )  = % 15                   

                                   

Aynı şekilde B Hisse Senedine ait beklenen getiri oranını da hesaplayabiliriz;

 

3B

3

2B